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Les monnaies privées sont-elles une solution au retour de l’inflation ?

L’IREF à la 17° Conférence Internationale Gottfried von Haberler.

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La XVII° conférence Harberler a eu lieu à Vaduz le vendredi 11 mai 2023 dans la principauté du Liechtenstein comme chaque année depuis 2005. Elle portait sur les questions monétaires et s’interrogeait plus précisément sur l’intérêt qu’il y avait à séparer l’argent du pouvoir politique i.e. à démanteler la souveraineté monétaire des Etats.

Il faut séparer la monnaie de la politique

Cette souveraineté monétaire des gouvernements comme le rappel le texte de présentation de la conférence est la conséquence d’une très longue histoire. Au fil du temps et pour servir leurs propres intérêts, les Etats ont créé des banques centrales qui ont facilité le financement des projets des classes dirigeantes et créé une très grande instabilité sur le pouvoir d’achat de la monnaie. Des monnaies de nature fiduciaire, sans valeur intrinsèque, assise uniquement sur la confiance que chacun doit avoir dans la force de chaque gouvernement.

La conférence ouverte par le Prince Michael von und zu Liechtestein et organisée par Kurt Leube[1]a donné la parole à sept spécialistes d’économie monétaire et trois sessions : la politique monétaire des banques centrales (session 1), l’inflation et ses causes (session 2) et le free banking (son histoire et son avenir) (session 3).

La première session a mis en exergue deux visions de la politique monétaire, l’une était représentée par le Professeur Otmar Issing (Université Johann Wolgang Goethe de Francfort sur le Main [2]), l’autre était portée par le PR Guido Hüslmann (Université d’Angers) auteur du livre, L’éthique de la production de monnaie [3]. i) Le PR Issing débute son intervention par des réserves sur la pertinence des propositions d’Hayek (1977) de dénationaliser la monnaie. Il estime que cette position est mal fondée et pas suffisamment argumentée. Son principal message était finalement qu’il faut séparer la monnaie de la politique, mais que cela ne justifie pas la privatisation de la monnaie, cela justifie un renforcement de l’indépendance des banquiers centraux vis-à-vis des gouvernements pour éviter autant que possible leur opportunisme et l’émergence de cycles politiques[4]. ii) La position du PR Hüslmann est toute différente et se place dans la filiation du PR Murray Rothbard. Il s’agit d’une défense non conséquentialiste de l’abolition des régimes monétaires hiérarchisés autour des banques centrales. La politique monétaire est immorale, elle viole le principe du consentement, les droits naturels de chaque individu sur lui-même et les fruits de son travail. Elle favorise aussi les inégalités via l’effet Cantillon. L’effet Cantillon décrit les effets redistributifs de la création de monnaie. La politique monétaire crée une classe de rentier. Elle bloque en partie la mobilité sociale. Elle est, de plus, coûteuse comme toute production opérée en situation de monopole. La production publique de monnaie est, enfin, à l’origine de multiples fraudes et manipulations destructrices de valeur (les fausses monnaies[5]). Cette immoralité des politiques monétaires les condamne alors bien plus fortement que leurs effets négatifs de long terme sur l’épargne via l’inflation, l’impossibilité d’anticiper l’avenir et la représentation que chacun peut avoir de ses succès économiques (responsabilité) puisque la richesse n’est plus nécessairement liée au mérite, à la capacité de chacun à répondre aux besoins humains par ses actes de production.

La seconde session porte sur l’un de ses maux, l’inflation, une hausse du niveau général des prix induite par une baisse du pouvoir d’achat de la monnaie. Une telle position pourrait paraître désuète, tant la théorie quantitative de la monnaie a été critiquée et remise en cause. Sans nier ses limites, les PR Thorsten Hens (Université de Zurich, Swiss Banking Institute[6]) et Nicolas Cachanosky (Metropolitan State University de Denver) vont construire leurs raisonnements sur cette idée. i) L’intervention du PR Hens s’intitule, « inflation is back – Why ? ». Sur la base d’un modèle macro simple il estime que l’inflation est essentiellement un phénomène monétaire et que i) la hausse de l’énergie induite par la guerre en Ukraine, ii) le retour à la croissance après la crise COVID, iii) l’augmentation des profits et iv) la progression des salaires observée à partir de 2020 ne sont que des raisons subalternes. Cela expliquerait pourquoi l’inflation ne va pas durer, car les banquiers centraux, après avoir hésité et réagi tardivement, ont pris la mesure du problème et ont les moyens de traiter cette question de l’inflation. Il n’est pas nécessaire dans ces conditions, de se tourner vers l’or ou les crypto-monnaies. Le bitcoin est de plus trop volatile et trop spéculatif pour être une alternative crédible. ii) Le message du PR Cachanosky était pour les pays comme l’Argentine qui sont à nouveau confrontés à des niveaux d’inflation de plus de 50% ou le Zimbabwe (hyperinflation 255%). La dollarisation d’une économie est une solution pour les pays à institution faible (institutional anomie) i.e. pour des pays qui seraient incapables de faire les réformes structurelles qui leur permettraient de se replacer sur un chemin de croissance plus stable. La dollarisation maximiserait les chances de mettre en place une austérité expansive (relance par l’excédent budgétaire et la baisse des dépenses publiques) et de dépasser le statu quo (réforme fiscale, flexibilité du marché du travail, libre échange) qui généralement caractérise les économies en situation d’hyperinflation chronique.

La monnaie or protège les libertés individuelles et fait reculer l’inflation

La troisième session traite des alternatives aux politiques monétaires des banquiers centraux. Trois alternatives sont discutées : l’or, le bitcoin[7] (crypto-monnaie) et la monnaie numérique de banques centrales (MNBC). i) Alan Futerman (Adjunct Professor of Institutional Economics at University of the Latin American Educational Center UCEAL Argentina[8]) évalue les avantages et les faiblesses des monnaies numériques de banques centrales[9]. Il rappelle en introduction qu’il ne faut absolument pas confondre ces MNBC avec les crypto-monnaies privées comme le bitcoin. Le bitcoin a été créé pour préserver la vie privée de chaque consommateur et repose sur un système fondamentalement décentralisé alors que les MNBC expose les consommateurs qui les utiliseront à des privations de leurs libertés et aura pour conséquence de centraliser comme jamais les systèmes économiques. Les MNBC ne sont pas des nouvelles monnaies, mais de nouveaux moyens de paiement. Elles ne répondent, de plus, à aucun des problèmes des monnaies fiduciaires d’Etat. Malgré les propos rassurant de Christine Lagarde, elles ne peuvent qu’exposer leurs usagers à de nouvelles contraintes et à un contrôle accru de leurs transactions. Une telle conséquence sera d’autant plus forte que les gouvernements choisiront d’imposer aux agents leur usage. Dans un tel régime chaque citoyen serait obligé d’ouvrir un compte directement à la banque centrale. La banque centrale créerait la quantité de monnaie centrale nécessaire pour alimenter le compte. L’offre de monnaie devient alors de la responsabilité directe de la banque centrale. Le banquier central se substitue aux banques privées. Toutes les transactions des consommateurs sont réalisées par le banquier central. Lorsqu’il échange avec l’étranger, ce sont les accords entre banques centrales qui permettent à la transaction d’avoir lieu. La création et la destruction de la monnaie est sous l’autorité du banquier central. Les risques d’un tel système sont nombreux : 1) la violation de la vie privée ; rien ne peut mieux protéger l’anonymat des transactions que le cash, 2) comme la MNBC le gouvernement pourrait directement toucher le porte-monnaie des consommateurs qui ne sont pas sobres ou écologiquement responsables il pourrait les ponctionner. 3) L’inverse est vrai, le gouvernement pourrait récompenser les citoyens aux comportements vertueux ou qui ont les mêmes attentes que le gouvernement (subvention sur la base d’une quantité de CO2 émise). 4) La MNCB devient ainsi un outil de politique publique et de financement des politiques sociales (social credit policies) qui aura pour conséquence de desserrer durablement la contrainte budgétaire des gouvernements et d’accroître leur démagogie. 5) La MNCB favorise pour conclure potentiellement la hausse des dépenses. Elle facilitera aussi les contrôles sur les redevables. La pente est donc glissante et largement liberticide. La MNCB n’apparaît pas à l’évidence comme une solution.

Les PR Georges Selgin (Professor émérite, University of Georgia, USA) et Lawrence White (George Mason University, Virginia USA) discutent des alternatives aux monnaies fiduciaires d’Etat. Ils partent l’un et l’autre de l’idée que les régimes monétaires hiérarchisés autour d’une banque centrale sont inefficients. Si on garde à l’esprit l’argument du PR Hülsmann, ils sont aussi immoraux. Est-ce que le retour de l’inflation va créer une fenêtre d’opportunité pour démanteler ce type de régime et les remplacer par un régime or ou une généralisation de l’usage des monnaies privées. La réponse à cette question est finalement doublement négative. Car en dépit des désavantages moraux et économiques des monnaies fiduciaires et des bénéfices de la monnaie or, tant que la valeur des monnaies fiduciaires d’Etat ne baisse pas plus fortement qu’actuellement, elles ne seront menacées par aucune autre alternative.

Dans l’hypothèse où les monnaies fiduciaires d’Etat perdrait trop leur valeur, le bitcoin et l’or apparaissent, néanmoins, comme des alternatives. L’or et les monnaies marchandises en général ont des qualités qui ne sont plus à démontrer, notamment en matière de stabilité et de contrôle des finances publiques. La monnaie or protège les libertés individuelles et fait reculer l’inflation. Elle limite l’emprise du gouvernement sur l’économie (Rothbard [1963], 2011[10]). Le PR White partage cet intérêt pour les systèmes or. Son principal argument que l’élasticité d’offre de l’or est plus grande que celle du bitcoin. Cela explique sa plus grande stabilité et sa supériorité sur les crypto-monnaies et le bitcoin en particulier. C’est la position qu’il défend de son intervention et dans son dernier livre, Better Money (White 2023[11]).

Malheureusement, le bitcoin a pour l’instant échoué

Dans un monde, cependant, où les monnaies fiduciaires d’Etat restent solides, et où les Etats refusent de revenir à un régime étalon or, l’alternative pourrait être les crypto-monnaies, et le bitcoin en particulier. l’histoire récente du bitcoin ne plaide pas, cependant, pour cette alternative. i) Le bitcoin est un succès relatif en tant qu’actif, mais un échec relatif en tant que moyen d’échange. ii) Le bitcoin est de plus, comme toutes les monnaies numériques privées, très vulnérable à la surveillance gouvernementale et aux interdictions qui pourraient limiter son usage. Elle conduirait les usagers du bitcoin à entrer en clandestinité, chose que les utilisateurs de l’or ne pouvaient pas faire. Le PR White conclut que le bitcoin n’est pas la panacée. Le PR Selgin ajoute plusieurs arguments qui renforcent cette conclusion plutôt pessimiste. Il introduit son propos par une distinction originale entre le « new free banking » et les positions de Friedrich Hayek (1976). En 1976 Hayek publie en pleine période d’inflation un pamphlet, Choice in currency : a way to stop inflation où il défend l’idée que la monopolisation de la monnaie par les gouvernements est seulement de l’intérêt du gouvernement. Il confirme sa position en 1978 avec son texte, Denationalisation of money, où il imagine que des banques privées émettent leur propre monnaie. Ce texte n’est pas fondé sur l’observation ou l’histoire. Hayek ignorerait même les résultats des expériences écossaises et canadiennes de free banking qu’ont étudié dans le détail Selgin-Dowd & White. Selgin défend même qu’Hayek ne défendrait pas le free banking, mais seulement la liberté d’émettre des billets à ordre remboursable. Il ne défendrait pas leur libre circulation. Il affirmerait même que le monopole de production des pièces de monnaie puis des billets de banque qui a mis fin aux expériences de free banking est justifié. Ce qui placerait Hayek hors de la tradition du free banking. L’idée d’Hayek serait plus hypothétique qu’historique. C’est dans ce contexte que le PR Selgin aborde la question du bitcoin qu’il définit comme une monnaie marchandise de synthèse (synthetic commodity money). Il s’accorde avec le PR White pour dire que le bitcoin est essentiellement un objet de spéculation financière. Comme objet de spéculation, il est volatile. Il est aussi peu utilisé. Ce qui réduit considérablement l’effet de réseau. Il n’est pas un intermédiaire des échanges généralisé. Comme sa quantité est fixe, s’il s’imposait comme monnaie mondiale, il favoriserait une tendance à la déflation. A ces deux nouveaux arguments s’ajoute l’échec de l’expérience engagée par le Salvador en 2021[12]. Les Salvadoriens utiliseraient plus volontiers le dollar (dollarisation informelle) que le bitcoin pour leurs achats. Cela signifierait pour le PR Selgin que, lorsqu’ils ont le choix, les individus préfèrent les monnaies qui ont les effets de réseau les plus importants et délaissent les autres monnaies, et le bitcoin en particulier. L’effet de réseau favoriserait la dollarisation et non la généralisation du bitcoin.

De la coupe aux lèvres – la généralisation des alternatives aux monnaies fiduciaires d’Etat – il y a donc un long chemin.

Outre la qualité des débats, l’optimisme reste du côté des tenants de l’orthodoxie ordo-libérale post seconde guerre mondiale qui rappelle que l’indépendance de la banque centrale est la meilleure garantie contre la production de mauvaises monnaies. L’expérience du bitcoin, en revanche, ne réussit pas à convaincre, même les meilleurs connaisseurs des systèmes de free banking.

Ce pessimisme n’est pas partagé par tous les observateurs[13]. L’échec du Salvador en particulier doit probablement être nuancé. Le bitcoin reste marginal dans ce pays[14], mais il est vrai aussi que la réforme de 2021 a été suivie par une année 2022 très défavorable au bitcoin et que le dollar a toujours cours légal dans le pays. La préférence pour le dollar est indéniable, mais qu’arriverait-il si les citoyens américains, ou les Français avaient le droit d’utiliser une autre monnaie que le dollar ou l’euro ? N’auraient-ils pas envie d’utiliser le franc suisse ou une crypto-monnaie ? Il est vrai aussi que l’effondrement du bitcoin correspond aux mesures anti-bitcoin du gouvernement chinois. Il est important de plus de dire, et cela est souligné par le Président Nayib Bukele du Salvador en janvier 2023, que le pays n’a pas fait défaut alors qu’il avait en 2022 800 milliards d’euro de dette. Le jugement négatif sur l’expérience salvadorienne exige probablement plus de nuance, d’autant qu’elle n’a que deux années.


[1] Kurt R. Leube (A/USA) a étudié le droit et l’économie. Il est Professeur émérite en économie et chercheur (émérite) à la Hoover Institution de l’université de Stanford. Reconnu internationalement comme le plus proche disciple et collaborateur de Friedrich A. von Hayek (prix Nobel 1974), Leube a reçu plusieurs prix et s’est spécialisé dans l’économie autrichienne, la philosophie sociale et politique et l’histoire de la pensée économique. Il est actuellement directeur académique fondateur de l’European Center of Austrian Economics Foundation (ECAEF) et enseigne également à la Liechtenstein Academy Foundation (LAF). Lien : https://ecaef.org/about-ecaef/kurt-r-leube/

[2] Otmar Issing est un économiste allemand membre du conseil d’administration de la Deutsche Bundesbank de 1990 à 1998, et du comité exécutif de la banque centrale européenne de 1998 à 2006. Il a développé la théorie dite des « deux piliers » (two pillar) en politique monétaire. Le Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) a adopté en 1998 une stratégie de politique monétaire fondée sur la stabilité. C’est dans ce cadre que s’est développée la théorie des deux piliers. Le premier pilier est cognitif. Il comprend tous les agrégats monétaires et de crédit et définit les risques qui pèsent à un moment donné sur l’objectif de stabilité. Le second pilier se fonde sur les indicateurs économiques traditionnels comme les salaires, les prix à l’importation, le taux d’intérêt ou le taux de change.

[3] Hülsmann, J.G., 2010. L’éthique de la production de monnaie, collection L’esprit économique, éditions L’Harmattan.

[4] Issing, O., 2022. “Central banks: independent or almighty?” in J.A., Dorn (ed.), Populism and the future of the FED, Washington D.C.

[5] Facchini, F., « L’argent magique ou la démultiplication de la « fausse monnaie » ». Lien : file:///C:/Users/Fran%C3%A7ois%20FACCHINI/Downloads/LI-argent-magique-fausse-monnaie-1.pdf (consulté le 18/05/2023)

[6] Spécialiste de finance comportementale. La finance comportementale mesure l’influence de la psychologie sur la finance de marché. Elle permet d’expliquer certains comportements imprévisibles des investisseurs et nuance l’idée que les marchés financiers sont toujours guidés par un calcul rationnel. Il est en particulier exposé à des effets de troupeau. Les investisseurs seraient des suiveurs de tendance. Ce qui peut expliquer que les fluctuations des marchés financiers sont la conséquence de ses propres fluctuations.

[7] Le bitcoin est né en 2009. Il s’agit d’un capital numérique dont la valeur est indépendante des monnaies fiduciaires publiques. Sa quantité est fixe.

[8] Il a écrit un ouvrage avec l’économsite anarcho-capitaliste Walter Block. Futerman, A.G., and W.E. Block The austro-libertarian point of view: essays on Austrian economics and libertarianism, Springer

[9] La lettre des libertés de l’IREF s’est fait écho à cette question dans un article récent d’E. Messeant 2023. L’euro numérique, nouvel outil interventionniste des banques centrales. Lien : https://fr.irefeurope.org/featured/article/leuro-numerique-nouvel-outil-interventionniste-des-banques-centrales/?utm_source=IREF&utm_campaign=c62e97fb4b-EMAIL_CAMPAIGN_2023_05_10_03_58&utm_medium=email&utm_term=0_-c62e97fb4b-%5BLIST_EMAIL_ID%5D (consulté le 15/05/2023)

[10] Rothbard, M.N. 2011. Etat qu’as-tu fait de notre monnaie ?, traduction française de Stéphane Couvreur. Épilogue Jörg Guido Hüslmann, Paris, Institut Coppet, version originale en ligne Lien : https://mises.org/library/what-has-government-done-our-money (consulté le 12/05/2023)

[11] White, L.H. 2023. Better Money, Cambridge University Press.

[12] Pour rappel le Salvador a été le premier pays à faire du bitcoin sa monnaie légale. Cela signifie que personne ne peut s’opposer au paiement en bitcoin s’il est demandé par le client. Plusieurs raisons ont été avancées : le nombre très faible de salvadorien qui ont un compte bancaire, l’importance des revenus de transfert du pays et le traitement de l’économie informelle.

[13] Yorick de Mombynes, par exemple, au free market road show à Paris en 2023 avait des anticipations beaucoup plus optimistes pour les crypto-monnaies : https://www.youtube.com/channel/UCq4hU1KbBw3P00vVPYqjqPQ.

[14] D’après Alvarez et al. (2022) 20% des Salvadoriens utilisent les bitcoins. Alvarez, F.E., and D., Argente and D., Van Pattern 2022. “Are cryptocurrencies? Bitcoin as legal tender in el Salvador”, Working Paper 29968, http://www.nber.org/papers/w29968 NATIONAL BUREAU OF ECONOMIC RESEARCH1050 Massachusetts. Ce chiffre ne correspond pas aux chiffres donnés par le gouvernement du Salvador.

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