La qualité de la reprise reste discutable. En attendant, les banques doivent faire face à une nouvelle réglementation, et les investisseurs cherchent des rendements plus élevés avec de nouveaux instruments financiers.
Banques centrales et régulation bancaire
Un nouveau règlement financier visant à égaliser les règles pour les banques étrangères et nationales aux États-Unis, a mis la Fed entre le marteau de la SEC et l’enclume de l’idée européenne d’un terrain de jeu commun.
Avec une croissance américaine de 2,4% au 4ème trimestre et un taux de chômage officiel à 6,6 %, les Etats-Unis continuent à apparaître en meilleure forme que l’Europe, mais les données récentes ont déçu. Les données de la production industrielle ne sont pas aussi fortes qu’espéré et l’indice des Conditions générales des affaires calculé par la Réserve fédérale de New York a chuté en février : un peu moins de 5 % contre 12 % le mois précédent. À travers les États-Unis, les mises en chantier sont en forte baisse bien que cela soit probablement dû, pour certaines, à des conditions météorologiques extrêmes. Janet Yellen, présidente de la Fed, a assuré que la politique actuelle de la Fed reste pour l’instant inchangée.
Pendant ce temps, les collègues de Mme Yellen au département de la réglementation de la Réserve fédérale ont provoqué leur propre petite tempête en annonçant des règles spécifiques sur le capital et les liquidités des banques étrangères qui opèrent aux États-Unis. Les banques étrangères ayant des actifs de plus de 50 milliards de dollars seront tenues, à partir de juillet 2016, de consolider toutes leurs activités américaines en une seule filiale informative et de répondre aux normes qui s’appliquent aux banques nationales américaines. La règle du capital est un test simple du capital-actif (le ratio d’endettement) plutôt qu’une approche pondérée telle que l’habituelle règle de Bâle. Quelques 17 banques étrangères comme la Deutsche et la Barclays devraient être concernées : l’efficacité de ces tests reste discutable et les coûts administratifs qui en découlent sont considérables.
Ces nouvelles ont provoqué des réponses nettes non seulement de la Commission européenne, mais aussi d’autres organismes de réglementation des États-Unis. En Europe, le commissaire Barnier a fait allusion à des représailles, au motif que la décision des États-Unis peut avoir des répercussions « à l’échelle mondiale». Dans un certain sens, cependant, la décision de la Fed ne peut être justifiée que par une égalisation pour les banques opérant aux Etats-Unis où certains pensaient que les banques étrangères étaient favorisées. Une autre raison justifiant cette réglementation consiste à protéger les contribuables américains de dettes de sauvetage potentiels pour les banques étrangères, surtout à la lumière de l’enlisement des négociations européennes concernant les mécanismes de résolution des défaillances bancaires et de leurs financements.
L’annonce a également provoqué une réaction de la Securities and Exchange Commission des États-Unis, le principal organisme de réglementation des courtiers et des banques d’investissement. La SEC s’inquiète de ce que la définition large de « l’activité » des banques étrangères comprenne des activités de courtage, de sorte que la Fed va empiéter sur le territoire de la SEC. Les agents de la SEC n’ont pas été jusqu’à remettre en cause la compétence de la Fed dans ce domaine, mais ils ont ouvertement exprimé l’importance d’éviter la création de règlements « faisant double-emploi ou contreproductifs ». La SEC a spécifiquement contesté la pertinence des tests portant sur le ratio de levier financier pour les entreprises de courtiers : ils ont besoin de quantités relativement importantes de liquidités qui, en vertu de cette nouvelle règle, nécessiteront plus de capital.
Alors que nous nous attendions à ce que soient résolus sans trop de difficultés les désaccords internes sur les objectifs des différents organismes de réglementation américains, l’imposition de pare-feu américains spécifiques constitue un manquement assez significatif du consensus réglementaire post-crise internationale qui a prévalu jusqu’ici. Le Royaume-Uni envisage de suivre l’exemple de l’Amérique, et la Commission européenne a fait allusion à des «représailles ».
Banques et investissements
De nouveaux instruments financiers ont vu le jour, caractérisés par le fait que leur remboursement est explicitement lié à la santé financière de l’émetteur. Est-ce que ces Cocos (Capital contingent) apporteront du beurre dans les épinards des banques ou cette noix de Coco va-t-elle retomber sur des têtes financières ?
L’Autorité bancaire européenne a indiqué que les banques européennes ont levé 80 milliards de dollars de capital en 2013. De combien les banques ont-elles encore besoin ? Comme les tests de résistance sur les banques européennes sont en cours, certains commentateurs ont fait remarquer que si la préférence réglementaire suisse et américaine pour un ratio de levier financier de 6 % au lieu des 3 % actuels avait été appliquée, les banques européennes auraient besoin de 500 milliards de dollars de capital en plus. Encore cela suppose-t-il des actifs de qualité – l’examen de certains d’entre eux pourrait réserver de mauvaises surprises.
Les gestionnaires de fonds professionnels établis comme PIMCO ont montré leur confiance dans le redressement de certaines banques en souscrivant à un type d’instrument de capital hybride appelé instruments de capital contingent (Cocos). Les Cocos sont des obligations à haut rendement, et se distinguent des obligations ordinaires par un recouvrement réduit si le niveau de capital de la banque émettrice tombe au-dessous d’un déclencheur explicitement prédéfini. La réduction du recouvrement de l’investisseur peut prendre la forme de coupon-report, de conversion en actions ordinaires ou même d’une complète dépréciation. Cette caractéristique signifie que les obligations présentent des caractéristiques authentiques « d’absorption de pertes », et par conséquent, elles s’assimilent à du capital soit pour le capital réglementaire selon Bâle, soit pour les exigences de ratio d’endettement. Cette caractéristique différencie les Cocos des autres instruments, tels que les crédits subordonnés qui peuvent absorber les pertes, mais qui en réalité ne contiennent pas d’élément déclencheur de bail-in.
Le marché des Cocos a augmenté de près de 40 milliards après un démarrage lent en 2009. Une des raisons de la reprise de la croissance a été la déductibilité fiscale actuellement accordée par le Royaume-Uni, la France et l’Espagne. Une autre raison est la quête des investisseurs pour le rendement dans un marché où les taux d’intérêt sont très bas. Avec un rendement des Cocos de 6 à 9 % par an, il est probable que les grands fonds obligataires ont manifesté leur intérêt. La grande question, bien sûr, est de savoir si les banques seront en mesure de survivre aux prochaines turbulences du marché. Est-ce que les marchés boursiers de 2013 perdront leur élan étant donné que le système bancaire de la périphérie de la zone euro devra peut-être faire face à 2 milliards de dollars de prêts non-productifs ? Et est-ce que les décideurs seront en mesure de générer une croissance de 3-5% du PIB nominal nécessaire aux pays de la zone euro pour maintenir sous contrôle leurs dettes toujours croissantes ?
